Adrien Pichoud Economist
Maurice Harari Senior Multi Asset Portfolio Manager
Wanda Mottu Portfolio Manager
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Weltwirtschaft – 2018 ist keine wesentliche weitere Verbesserung zu erwarten

2017 war das beste Jahr für die Weltwirtschaft seit der Rezession 2008/2009. Die Kombination aus dem weltweiten synchronisierten Wirtschaftswachstum, steigenden Öl- und Rohstoffpreisen und niedrigen Zinsen stärkte die Konjunkturdynamik: Der Welthandel und das Wachstum der globalen Industrieproduktion sind endlich aus der Lethargie erwacht.

Mit Blick auf die Aussichten für 2018 ist jedoch kaum eine wesentliche weitere Verbesserung zu erwarten. Die Voraussetzungen für ein fortgesetztes Wirtschaftswachstum bleiben zwar bestehen (aufholendes Wachstum in Europa, von der Binnenwirtschaft getragene Verlängerung des US-Konjunkturzyklus, Wiederbelebung in Japan, Neuorientierung in China), doch das Potenzial für eine Beschleunigung ist begrenzt. All diese Volkswirtschaften weisen jetzt bereits ein überdurchschnittliches Wachstum auf, und die geldpolitische Unterstützung dürfte (sehr) allmählich abgezogen werden. In einem solchen Umfeld wäre es schon eine Leistung, die Wachstumsraten von 2017 auch 2018 zu halten.

Die globale Wachstumsdynamik dürfte 2017 den Höhepunkt erreicht haben

Quellen: Factset, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Die globale Wachstumsdynamik dürfte 2017 den Höhepunkt erreicht haben

Dynamische Investitionen der US-Unternehmen stützen das Wachstum im Jahr 2018

Quellen: Factset, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Dynamische Investitionen der US-Unternehmen stützen das Wachstum im Jahr 2018
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USA – Dynamische Unternehmensinvestitionen stützen die Wachstumsaussichten

2017 hörte der Ölpreis auf, das Wirtschaftswachstum in den USA zu belasten. Dank der Stabilisierung der Rohölpreise bei rund USD 50 je Barrel konnte sich der Energiesektor nach dem Schock von 2015 erholen. Der Einbruch der Preise um 60% und der US-Produktion um 20% im Jahr 2015 führte zu einem Rückgang der Unternehmensinvestitionen – dem ersten seit 50 Jahren, der nicht mit einer Rezession in der Gesamtwirtschaft zusammenhing. Dank der robusten Konsumausgaben, die durch die rückläufige Arbeitslosigkeit und das starke Wachstum der Konsumentenkredite getragen wurden, blieb das BIP-Wachstum der USA jedoch positiv.

Ende 2017 ist das Bild nahezu entgegengesetzt: Die Unternehmensinvestitionen haben angezogen und der robuste Auftragseingang für Investitionsgüter Anfang des 4. Quartals deutet darauf hin, dass diese Dynamik anhalten dürfte, möglicherweise unterstützt durch längst überfällige Steuerreformen. Infolgedessen könnten die Unternehmensinvestitionen im nächsten Jahr zum wichtigsten Treiber des US-Wachstums werden. Dies zu einer Zeit, in welcher der Konsum an Schwung verliert, da das Wachstum der Konsumentenkredite nachlässt und die real verfügbaren Einkommen kaum steigen.

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Eurozone – Auf Kurs zum stärksten Jahreswachstum seit einem Jahrzehnt

In Europa blühte die Wirtschaft 2017 auf. Entgegen den Konsenserwartungen riss die spektakuläre Serie guter Konjunkturdaten auch zum Ende des Jahres nicht ab. In den letzten 14 Monaten waren die Überraschungen bei den Konjunkturdaten im Vergleich zu den Markterwartungen konstant positiv, zum ersten Mal seit 15 Jahren.

Zur Veranschaulichung: Im November erreichte der Konjunkturklimaindex der EU-Kommission den höchsten Stand seit 17 Jahren, da sich die Stimmung bei den Konsumenten und Unternehmen verbesserte. Andere Indikatoren wie die Einkaufsmanagerindizes, die Arbeitslosenquoten und länderspezifische Indizes zeichnen ein ähnliches Bild: Das BIP-Wachstum wird im 4. Quartal solide bleiben.

Infolgedessen steuert die Eurozone auf ihr stärkstes Jahreswachstum seit einem Jahrzehnt zu, knapp 2,5%. Diese mittzyklische Dynamik einer Wirtschaft, die erst vor vier Jahren aus der Rezession herausgekommen ist, steht im Gegensatz zur spätzyklischen Trägheit der US-Wirtschaft. Dies dürfte sich 2018 weiter fortsetzen.

Positive Überraschungen beim Konjunkturklima und bei der Aktivität in der Eurozone

Quellen: Factset, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Positive Überraschungen beim Konjunkturklima und bei der Aktivität in der Eurozone

Die BoE machte ihre Zinssenkung nach dem Brexit-Votum durch eine Anhebung im November rückgängig

Quellen: Factset, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Die BoE machte ihre Zinssenkung nach dem Brexit-Votum
durch eine Anhebung im November rückgängig
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Grossbritannien – BoE hebt den Leitzins an, bleibt aber wachsam

Während sich die Verhandlungen zwischen der Europäischen Union und der britischen Regierung intensivieren, bleibt das Wachstum in Grossbritannien positiv, allerdings auf einem niedrigeren Niveau als vor dem Brexit-Referendum. Die Arbeitslosigkeit geht weiter zurück und hat mit 4,3% den niedrigsten Stand seit 42 Jahren erreicht.

Die Inflation liegt unterdessen seit Februar dieses Jahres über dem 2%-Ziel der Bank of England. Im ersten Halbjahr wurde sie durch den importierten Inflationsdruck in die Höhe getrieben und seit dem Sommer durch die steigenden Energiepreise.

In diesem Umfeld hob die Bank of England ihren Leitzins im November um 25 Basispunkte auf 0,50% an und machte damit ihre Notzinssenkung nach dem Brexit-Votum rückgängig. Die Bank of England betonte, dass die Geldpolitik die Wirtschaft weiterhin erheblich unterstützen werde. Und obwohl sie die Tür für weitere Zinserhöhungen offen liess, betonte sie auch, dass sie die Auswirkungen des Brexit auf die Haushalte, Unternehmen und Finanzmärkte aufmerksam beobachten werde.

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Japan – Ist die Deflation wirklich endlich überwunden?

Beobachten wir gerade die Rache der etablierten Industriestaaten? Japan ist neben Europa ein weiterer Treiber für die Dynamik der grossen Industriestaaten. Da die Zuversicht bei den Unternehmen hoch ist, dürfte die Wiederwahl von Ministerpräsident Abe die Dynamik unterstützen, die seit der Einführung der Abenomics 2013 zu beobachten ist.

Diese politischen Massnahmen, die ausdrücklich darauf ausgerichtet waren, die japanische Wirtschaft aus der 20-jährigen Deflation herauszuführen, haben sich bisher als relativ erfolgreich erwiesen. Angetrieben durch starke Unternehmensinvestitionen erreichte das reale BIP-Wachstum im 3. Quartal 2,1%. Möglicherweise noch wichtiger für die einst deflationsgeplagte Wirtschaft ist, dass das nominale BIP-Wachstum wieder zum Aufwärtstrend zurückgekehrt ist, nachdem das reale BIP-Wachstum während der langen Stagnationsphase mit rückläufigen nominalen Preisen einherging. Tatsächlich hat das japanische BIP erst vor kurzem den Höhepunkt von 1997 übertroffen. Mit einem überdurchschnittlichen realen BIP-Wachstum und positiven Inflationsraten war 2017 für Japan ein weiteres Jahr mit einem positiven nominalen Wachstum. Dieser Trend dürfte sich auch 2018 fortsetzen.

Solides reales BIP-Wachstum und Rückkehr der nominalen BIP-Expansion

Quellen: Factset, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Solides reales BIP-Wachstum und Rückkehr der nominalen BIP-Expansion

Schuldenabbau lässt die Aktienkurse im November fallen und die Zinssätze steigen

Quellen: Factset, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Schuldenabbau lässt die Aktienkurse im November fallen und die Zinssätze steigen
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China – Trübsal nach dem Parteikongress?

Die bemerkenswerte Stabilisierung des chinesischen Wachstums war sicherlich ein positiver Aspekt des Jahres 2017. Dank der Feinabstimmung der Geld- und Finanzpolitik konnte Xi Jinping den Kongress der Kommunistischen Partei im Oktober mit einem BIP-Wachstum eröffnen, das sich genau auf seiner Zielhöhe stabilisiert hatte. Die Daten deuten jedoch nach wie vor darauf hin, dass sich das chinesische Wachstum stark auf das Kreditwachstum stützt.

Xi Jinping betonte, dass die Qualität des BIP-Wachstums wichtiger sei als die Quantität. Dies schürte Befürchtungen, dass der Schuldenabbau zu einer Verlangsamung der Wirtschaftsaktivität führen könnte. Bisher haben die ersten Daten diese Bedenken aber nicht bestätigt, da die Einkaufsmanagerindizes weiter auf ein positives, wenn auch unspektakuläres Wirtschaftswachstum hindeuten.

Trotzdem könnten die gezielten Massnahmen, die Finanzunternehmen zur Drosselung des Kreditwachstums bewegen sollen, weitreichendere Auswirkungen auf die chinesischen Finanzmärkte gehabt haben. Im November ging der Shanghai Composite von einem Zwei-Jahres-Hoch um 4% zurück, während die Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen zum ersten Mal seit drei Jahren über 4% kletterte. Sie wurde durch die Bemühungen um den Schuldenabbau in die Höhe getrieben, die zu Zwangsverkäufen führten.

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Festverzinsliche Anlagen – Türkische Anleihenrenditen erreichen neue Höchstwerte

Die Differenz zwischen den Risikoprämien türkischer Hartwährungsanleihen (d. h. USD-Anleihen) und dem Risikoaufschlag des breiteren Schwellenländeruniversums stieg im November auf eines seiner höchsten Niveaus der letzten Jahre (fast so hoch wie im Januar). Das heisst, dass Anleger, die türkische Anleihen halten, eine höhere Risikoprämie im Vergleich zu den Pendants anderer Schwellenländer fordern.

Die türkische Zentralbank kündigte vor kurzem eine Veränderung ihrer Liquiditätspolitik an, durch die sich die durchschnittlichen Finanzierungskosten für Banken um 25 Basispunkte auf 12,25% erhöhen, um die rasante Abwertung der türkischen Währung abzufangen (seit Ende August fiel die TRY gegenüber dem USD um 12%).

Präsident Recep Tayyip Erdogan griff die türkische Zentralbank wiederholt scharf an und kritisierte ihre Politik der hohen Zinssätze, mit der sie gegen die Abwertung der Währung ankämpft und den Anstieg der Inflation kontrollieren möchte. Damit ist die Unabhängigkeit der türkischen Zentralbank sehr fragil, wodurch sich die Aussichten für das Land verschlechtern, dessen diplomatische Beziehungen zu Europa und den USA ohnehin gefährdet sind.

J.P. Morgan EMBIG Diversified Turkey Sovereign Spread - J.P. Morgan EMBIG Diversified Sovereign Spread

Quellen: Bloomberg, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

J.P. Morgan EMBIG Diversified Turkey Sovereign Spread - J.P. Morgan EMBIG Diversified Sovereign Spread

FTSE 100 gegenüber STOXX 600 und EUR/GBP-Wechselkurs am Kassamarkt

Quellen: Bloomberg, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

FTSE 100 gegenüber STOXX 600 und EUR/GBP-Wechselkurs am Kassamarkt
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Aktien – Ist die Korrelation zwischen der relativen Performance des FTSE 100 und EUR/GBP passé?

Der britische Aktienmarkt (FTSE 100) korreliert in der Regel eng mit der Entwicklung des Wechselkurses: Wenn das GBP gegenüber dem EUR (und anderen Währungen) abwertet, entwickelt sich der FTSE 100 in der Regel besser als der breitere europäische Markt (STOXX 600). Infolgedessen weisen die britischen Aktienmärkte eine inverse Korrelation zum GBP auf. Aufgrund der politischen Unsicherheit über den Brexit hat diese Korrelation in letzter Zeit jedoch abgenommen.

Darüber hinaus ist das Währungspaar GBP/USD im Vorfeld zum Brexit recht volatil, da die Austrittskosten zwischen EUR 40 Mrd. und EUR 60 Mrd. betragen könnten.

Dieser Hintergrund veranlasste die Anleger zur Neubewertung britischer Anlagen. Die Erwartung, dass die Wirtschaft stark bleiben wird, wenn die Trennung von Europa reibungslos verläuft, trieb Ende November die Renditen britischer Staatsanleihen in die Höhe und das Pfund auf eines seiner höchsten Niveaus seit zwei Monaten.

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Italien – Renditeaufschlag zu Deutschland schrumpft

Der Renditeaufschlag 10-jähriger italienischer Anleihen gegenüber ihren deutschen Pendants schrumpft, da sich die Lage der italienischen Wirtschaft verbessert. Seit 2013 hat die italienische Wirtschaft die Ökonomen immer wieder positiv überrascht, wie am BIP im Vorjahresvergleich abzulesen war. Anleger kaufen italienische Anleihen auch nach wie vor aufgrund ihres Renditevorteils, der bei europäischen Staatsanleihen immer schwerer zu finden ist.

2018 dürfte für Anleger in italienischen Papieren aber kaum ein ereignisloses Jahr werden. Im nächsten Jahr werden Parlamentswahlen abgehalten, und die populistische Partei Cinque Stelle könnte durchaus überraschen. Ausserdem sollte man nicht vergessen, dass italienische Banken nach wie vor notleidende Kredite und toxische Vermögenswerte in ihren Bilanzen führen, was sie daran hindert, wirklich zum Wachstum beizutragen. Damit das Land ein attraktives Wachstumsniveau halten kann, müssen die Banken ihre Bilanzen weiter sanieren.

Die italienische Wirtschaft wird stärker

Quellen: Bloomberg, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Die italienische Wirtschaft wird stärker

Nach der Meldung des Wall Street Journal über die Entscheidung des Justizministeriums sackt die Time-Warner-Aktie ab

Quellen: Bloomberg, SYZ Asset Management. Stand der Daten: Freitag, 8. Dezember 2017

Nach der Meldung des Wall Street Journal über die Entscheidung des Justizministeriums sackt die Time-Warner-Aktie ab
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Aktien – Fusion zwischen Time Warner und AT&T vorerst blockiert

Das US-Justizministerium kündigte im November an, dass es den Megadeal zwischen dem Inhalteanbieter Time Warner und dem Netzbetreiber AT&T blockieren werde. Für die Anleger kam die Entscheidung des US-Justizministeriums überraschend, da die Transaktion vor über einem Jahr angekündigt und von der US-Regulierungsbehörde eingehend geprüft wurde. Der Aktienkurs von Time Warner reagierte negativ auf die Meldung und fiel in etwa auf das Niveau vor der Ankündigung der Fusion zurück.

AT&T will Klage gegen das US-Justizministerium einreichen. Nach Ansicht des Unternehmens ist die Begründung für die Blockierung der Transaktion recht dürftig und das Wettbewerbsargument nicht stichhaltig. Darüber hinaus wird AT&T höchstwahrscheinlich auch fordern, dass das US-Justizministerium seine Kommunikation mit dem Weissen Haus offenlegt, da Trump die Transaktion offen ablehnte.