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Las virtudes de los activos de alto rendimiento en un entorno caracterizado por la subida de tipos

Miércoles, 11/14/2018

El alto rendimiento como categoría de activos aporta diversas características positivas a las carteras en entornos marcados por la subida de los tipos de interés, a saber: baja correlación con la renta fija tradicional, un rendimiento similar al de la renta variable con una volatilidad menor y rentabilidades totales positivas.

Miércoles 14/11/2018 - 08:22
Michalis Ditsas Investment Specialist
El alto rendimiento aporta diversas ventajas a las carteras en un entorno marcado por la subida de los tipos que pueden traducirse en rentabilidades totales positivas.

Es bien sabido que las épocas de subida de los tipos de interés son periodos complicados para los instrumentos tradicionales de renta fija. Sin embargo, no todas las categorías de activos de renta fija son iguales; los bonos de alto rendimiento, aunque forman parte de la familia de la renta fija, siempre han brindado rentabilidades atractivas de manera sistemática en diversidad de situaciones del mercado. La razón de que así sea radica, en parte, en la relación entre el alto rendimiento, la renta fija tradicional y la renta variable.

La correlación a largo plazo de los bonos de alto rendimiento con la deuda pública a 5 y 10 años ha sido negativa. De manera análoga, la correlación con la renta variable es positiva y superior a 0,70, lo cual indica que las rentabilidades de los activos de alto rendimiento evolucionan de un modo más similar a la renta variable que a los activos de renta fija (tabla 1). Esta característica concreta pone en valor la ventaja de diversificación que supone asignar activos a la categoría de alto rendimiento en el marco de una asignación estratégica.

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Tabla 1: correlación durante diez años de diversos activos
Fuente
J. P. Morgan, Bloomberg. Datos a: 30 de noviembre de 2017

Refleja claramente esta conducta la tabla 2, en la que a medio y largo plazo los activos de alto rendimiento evolucionan de manera similar a la renta variable, pero con la ventaja de que presentan prácticamente la mitad de volatilidad. De ello se desprende que los inversores salen beneficiados de mantener posiciones en alto rendimiento como complemento o alternativa de la renta variable, incluso en el supuesto más desfavorable —el impago—, pues los activos de alto rendimiento cuentan con una prelación mayor que la renta variable en la estructura de capital.

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Tabla 2: rentabilidad anual media y volatilidad
Fuente
J. P. Morgan, Bloomberg. Datos a: 30 de noviembre de 2017

Por tanto, los activos de alto rendimiento guardan una correlación positiva con la renta variable y presentan una volatilidad menor, pero ¿cómo se comportan en épocas de subida de los tipos de interés? Suponiendo un aumento de 50 pb en las rentabilidades y que no se produzca un estrechamiento de los diferenciales, el mercado de alto rendimiento registraría una oleada de ventas, aproximadamente, por la mitad de su duración, es decir, un 2%. Sin embargo, los datos históricos muestran que, desde 1999, se han producido 17 periodos de subidas de los tipos de interés de, al menos, 50 pb, y en 15 de ellos se estrecharon los diferenciales de los bonos de alto rendimiento (Gráfico 1). Más concretamente, para un aumento medio de las rentabilidades de 85 pb, el estrechamiento medio de los diferenciales es de 70 pb aproximadamente.

Gráfico 1: Los bonos de alto rendimiento registraron rentabilidades positivas en 15 de los 17 periodos de subida de tipos
Fuente
J. P. Morgan, Bloomberg. Datos a: 30 de noviembre de 2017

El motivo de que así sea es que una oleada de ventas de tipos suele asociarse con una expansión de la actividad y las condiciones económicas que, a su vez, mejora los indicadores fundamentales del crédito.

Igual de importante resulta que los bonos de alto rendimiento ofrezcan un colchón de rentabilidad adicional: los cupones. En la actualidad, la rentabilidad sobre amortización del mercado estadounidense de alto rendimiento es del 6,7% aproximadamente. Si volvemos a fijarnos en el ejemplo anterior, cuando las rentabilidades suban 50 pb, la rentabilidad del mercado de alto rendimiento descenderá aproximadamente un 1% al contabilizar el estrechamiento de los diferenciales. Si tenemos en cuenta el cupón, se precisarían menos de dos meses para brindar rentas suficientes como para compensar el descenso de los precios.

La historia ha demostrado que los activos de alto rendimiento ofrecen resultados favorables en entornos de subida de tipos, como es el caso este año, en que el mercado estadounidense de alto rendimiento ha obtenido una rentabilidad del 2,5% a pesar de las múltiples subidas de tipos llevadas a cabo por la Reserva Federal. Combinemos este extremo con las características positivas del sector, a saber, tasas de impago bajas en términos históricos, ratios de apalancamiento en descenso, cobertura frente a intereses elevados y emisión baja, y resulta sencillo llegar a la conclusión de que los activos de alto rendimiento pueden seguir siendo una positiva fuente de generación de rentabilidad y contribuir a la diversificación general de las carteras.