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Por qué los verdaderos profesionales de la gestión activa pueden prosperar en el universo de beta

Viernes, 10/06/2017

El debate de la gestión activa frente a la pasiva suele plantearse como un cisma en el mundo de la inversión, con dos facciones inextricables.

Viernes 06/10/2017 - 14:00
Katia Coudray CEO SYZ Asset Management
En mi opinión, es mejor estar entre las mejores gestoras que entre las más grandes.
Katia Coudray CEO SYZ Asset Management

Sin embargo, en mi opinión, gestión activa y pasiva no deben ser fuerzas opuestas. Si bien el aumento de la oferta de gestión pasiva supone un desafío, los verdaderos profesionales de la gestión activa no deberían obsesionarse con los engranajes de la beta, sino centrarse en generar valor para los inversores.

La era de la gestión pasiva experimentó un nacimiento singular. En 1975, John C. Bogle, fundador de Vanguard, inspirado por un artículo de investigación publicado en 1974 por el economista y premio Nobel Paul Samuelson, revolucionó el mundo de las finanzas al crear la gestión de la dirección automática del mercado sin la intervención de un profesional de la gestión activa.

Desde entonces, el auge de los vehículos de inversión pasiva ha fomentado un cambio positivo: una evolución natural basada en una mayor innovación y en un control más exhaustivo de las comisiones y los gastos. La oferta de gestión pasiva ha ofrecido una exposición eficiente en cuanto a costes a los mercados de capitales, así como un mayor acceso a clases de activos menos habituales. Pero quizás su mayor legado será la democratización del mundo de la inversión, que está permitiendo que cada vez más pequeños inversores accedan al mercado gracias a la aparición de robots de bolsa.

Y actualmente, más de cuarenta años después de su introducción, cada vez más datos ponen de manifiesto cómo la oferta de gestión pasiva ha logrado superar a la inmensa mayoría de fondos de gestión activa. Esto cuestiona la idoneidad de las comisiones de gestión, sobre todo en una época de crecimiento lento y tipos extremadamente bajos. El universo de la gestión activa nunca ha estado sometido a semejante escrutinio. Estamos en un momento determinante en el que este estilo de inversión debe demostrar su valor.

Amenaza de extinción

Con la aparición de los productos de gestión pasiva y la evolución de los instrumentos de smart beta, aquellos que se dedican a la asignación de activos han cuestionado, y con razón, la existencia de las figuras de réplica activa. Para el sector de la gestión activa, las cifras son premonitorias. Según un estudio de SPIVA que comparaba los índices de S&P con las estrategias de gestión activa durante un periodo de cinco años, solo el 25 % de los gestores activos logró batir al índice S&P 350, y solo el 11 % superó a los índices emergentes. Y lo que resulta más alarmante: menos del 10 % de los gestores activos ha logrado superar a los principales índices estadounidenses.

Ante este contexto, los profesionales de la gestión activa han de plantearse si realmente están generando valor o lo que se conoce como "verdadera alfa o gestión activa". Para algunos, esto podría plantear profundos interrogantes sobre la filosofía de la empresa y la estructuración de los procesos de inversión. Entretanto, los encargados de la asignación de activos han de plantearse en qué consiste la verdadera gestión activa y dónde encontrarla. Y para aquellos que siguen replicando índices, la amenaza de extinción es real e inminente.

El ascenso de la verdadera gestión activa

Entonces, ¿en qué consiste la verdadera gestión activa? Una variable que ilustra en qué se diferencia una cartera de su índice de referencia es el porcentaje de alfa. La Autoridad Europea de Valores y Mercados (AEVM) estableció un umbral de más del 60 % para que un fondo se considerara de gestión activa (actualmente nuestros fondos registran un porcentaje de alfa de más del 80 %).

En cuanto al proceso, los profesionales de la gestión activa pueden generar verdadera alfa aprovechando de forma sistemática las ineficiencias de precios y adoptando posiciones activas respecto del índice basándose en información sobre los fundamentales de las empresas. Y en lugar de padecer las rotaciones sectoriales, que pueden pillar por sorpresa a los estilos de inversión basados en factores, como el momentum o de dinamismo, la práctica de la gestión activa puede sacarles partido. Los auténticos profesionales de este estilo de inversión también pueden incorporar análisis internos exclusivos y adoptar posiciones a contracorriente para detectar anomalías en las valoraciones.

Otro ámbito en el que los profesionales de la gestión activa pueden ser útiles es en el uso efectivo de la asignación de activos cuando los equipos multiactivo dinámicos reaccionan a entornos de fluctuaciones.

El tamaño importa

Los análisis ponen de manifiesto que el tamaño tiene una gran repercusión en la capacidad para generar alfa. Sencillamente, en la mayoría de los casos, cuanto más grande es el fondo, más difícil es aprovechar las ineficiencias de precios.

Por ejemplo, el tamaño medio de los diez mayores fondos de renta variable europea, según Lipper, es de 4600 millones de euros. La rentabilidad en términos de alfa generada por estos diez actores en los últimos cinco años asciende a un 1,5 % anual, neta de comisiones. Sin embargo, si nos fijamos en los diez actores más rentables a escala mundial en los últimos cinco años, la rentabilidad activa media anualizada es del 13,3 %, si bien el tamaño medio de los diez fondos asciende a tan solo 311 millones de euros. Asimismo, si queremos ampliar la selección a los treinta mejores fondos a cinco años, el tamaño medio continúa siendo modesto (500 millones de euros), si bien la rentabilidad media anual sigue registrando niveles muy elevados (9 %).

Para abordar este problema endémico, han de ocurrir dos cosas: en primer lugar, los profesionales de la selección de fondos deben comenzar a revertir la tendencia de sesgo hacia los grandes fondos de gestión activa; y en segundo lugar, las gestoras de fondos de gestión activa deben replantearse sus controles de capacidad para garantizar que los procesos inherentes a este estilo de inversión puedan seguir generando verdadera alfa.

Fusiones y adquisiciones: ¿los enemigos de la verdadera alfa?

En mi opinión, es mejor estar entre los mejores que entre los más grandes. Los gestores de activos están cada vez más diferenciados en el contexto actual. En su afán por expandir sus activos, las espectaculares fusiones están derivando en el nacimiento de ingentes gestoras, lo que sugiere que la única opción posible para la industria de la gestión activa es crecer.

Personalmente, esta tendencia me preocupa. Podría derivar en una mayor agrupación de grandes cantidades de capital, lo que aceleraría las limitaciones de liquidez y mermaría la capacidad de los profesionales de la gestión activa para aprovechar las ineficiencias del mercado e invertir en títulos que pasan desapercibidos o en sectores denostados. Más gestores se verán obligados a invertir en activos amplios y líquidos, y pasarán a asemejarse a los índices, con factores de diferenciación limitados.

Dificultades para la gestión pasiva

No nos oponemos a la inversión pasiva; por el contrario, los verdaderos profesionales de la gestión activa pueden beneficiarse de su crecimiento manteniéndose fieles a su ADN de creadores de alfa y ofreciendo soluciones sostenibles y complementarias a los inversores.

Sin embargo, también es importante que la asignación de activos no pase por alto las limitaciones del universo de la gestión pasiva. Si bien la atención se ha centrado en gran medida en las deficiencias de la gestión activa, creo que la gestión pasiva se enfrentará a dificultades en diversos aspectos.

Uno de los posibles problemas es la direccionalidad del mercado, que ha contribuido a apuntalar el crecimiento de los productos de gestión pasiva desde la crisis financiera: la gestión pasiva o la beta pura en el segmento de la renta variable se ha visto impulsada por un mercado alcista desde principios de 2009. Desde entonces, el S&P 500 ha registrado una rentabilidad anualizada del 14.9 %, mientras que el STOXX Europe 600 arrojó un 11.9 % (Bloomberg, 31.12.2008 - 30.09.2017). Lamentablemente para los inversores, los mercados de capitales no se revalorizan en línea recta ad infinitum, y podríamos asistir a rotaciones perjudiciales para las rentabilidades de los índices. Además, no todos los fondos cotizados tienen ratios de gastos totales de 10 o 15 puntos básicos. Las comisiones pueden seguir haciendo mella. Por ejemplo, algunos ETF de mercados emergentes presentan TER de 72 puntos básicos.

Lo que el auge de los productos de gestión pasiva no representa es una amenaza existencial para los verdaderos profesionales de la gestión activa entregados a la generación constante de alfa para los inversores. Por el contrario, ha originado un momento crucial al contribuir a diferenciar mejor la gestión de activos y respaldar el ascenso de la verdadera gestión activa entre los inversores.

Cuanto más identifique y aborde el sector de la gestión activa sus deficiencias, más fundamento tendrá su credibilidad a largo plazo. Esto implica demostrar su valor y promover verdaderas soluciones de gestión activa a los clientes. Sólo entonces se restablecerá la confianza en la capacidad de este estilo de inversión para generar rentabilidades sostenibles por las que valga la pena pagar.

Be aware: some trackers do not meet their objective
Atención: algunos trackers no alcanzan sus objetivos
Fuente
SYZ Asset Management, Bloomberg. Datos a: 30 septiembre 2017