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Renta variable mundial: Tecnología, Trump y mercados emergentes

Miércoles, 05/02/2018

Aunque la mayor parte de los temores del mercado se han trasladado del primer al segundo trimestre de 2018, la consolidación lateral actual podría continuar por el momento, pero probablemente carezca de los ingredientes necesarios para convertirse en un movimiento a la baja en toda regla conforme vaya avanzando el año.

Miércoles 02/05/2018 - 11:38
Shoaib Zafar Analyst
"La corrección actual podría continuar por el momento, pero probablemente le falten los ingredientes necesarios para extenderse al resto del año, ya que los PMI mundiales y las condiciones crediticias siguen siendo favorables; si a ello le sumamos los excelentes fundamentales de la renta variable mundial, los avances de las bolsas en esta fase tardía del ciclo deberían continuar.»
  • Entre las últimas inquietudes del mercado, cabe citar las siguientes: El cambio de tendencia en el sector tecnológico, el temor a que Trump desencadene una guerra comercial y las implicaciones para las inversiones en los mercados emergentes. Estos factores se suman al aparente fin de las políticas monetarias expansivas en Occidente.
  • Aunque la postura general es de cautela, la corrección actual en la renta variable mundial (y otras clases de activos) no pone punto final al mercado alcista.
  • La coyuntura económica mundial sigue siendo buena (índices PMI, condiciones crediticias, etc.) y la renta variable mundial continúa mostrando unos excelentes fundamentales.

La volatilidad ha regresado a todas las clases de activos y su impacto en la renta variable mundial ha sido rápido y claramente negativo (salidas de activos), pero probablemente sea temporal. Aunque la mayor parte de los temores del mercado se han trasladado del primer al segundo trimestre de 2018, la consolidación lateral actual podría continuar por el momento, pero probablemente carezca de los ingredientes necesarios para convertirse en un movimiento a la baja en toda regla conforme vaya avanzando el año. Actualmente, los PMI mundiales y las condiciones crediticias siguen siendo favorables; si al buen tono de la economía le sumamos los excelentes fundamentales de la renta variable mundial, los avances de las bolsas en esta fase tardía del ciclo deberían continuar. Sin embargo, a más largo plazo debemos destacar como posible riesgo para los mercados el abultado volumen de deuda empresarial en EE. UU. Como factor determinante para este riesgo específico, será preciso estar muy atento a la velocidad y magnitud de las subidas de tipos de la Fed.

Repaso al primer trimestre del año

Las recientes oleadas de volatilidad en la renta variable mundial se han debido a los cambios de tendencia, las rotaciones sectoriales y el miedo a las guerras comerciales. Además, el factor Fed entró en escena, al menos durante la primera parte del primer trimestre; así, a comienzos de febrero el aumento de las cifras de inflación disparó la incertidumbre en torno a los tipos estadounidenses. A medida que el factor Fed fue desinflándose en marzo, la postura proteccionista de Trump y el cambio de tendencia del sector tecnológico recogieron el testigo como principales inquietudes de los mercados. Eso provocó que el VIX alcanzara su nivel más alto de los últimos dos años y medio y la mayoría de índices internacionales cerró el trimestre en negativo. En índices como el MSCI ACWI y el S&P 500, los primeros tres meses de este año fueron el primer trimestre cerrado con pérdidas desde el tercer trimestre de 2015.

¿Qué les deparará el segundo trimestre a los inversores en las bolsas mundiales?

Huelga decir que el tono es de cautela cuando la última corrección se ha extendido a tantas clases de activos y cuando el VIX solo ha descendido levemente y se mantiene en niveles incómodamente altos. De cara al segundo trimestre y al conjunto del año, las tres últimas preguntas (además de la ampliamente debatida normalización de la política monetaria en Occidente) a las que ha de enfrentarse un inversor en renta variable mundial son las siguientes:

  • ¿Qué hacemos con el sector tecnológico?
  • ¿Cuál es la mejor forma de posicionarse ante la agenda proteccionista de Trump?
  • ¿Qué implicaciones tiene lo anterior para los mercados emergentes?

Abordemos las tres preguntas una a una, empezando por qué hacer con el sector tecnológico.

El sector tecnológico mundial ha brillado con luz propia en el mercado alcista actual y, a diferencia de momentos anteriores en su historia, esta vez se ha sustentado en un crecimiento de los beneficios y el BPA.

En la última secuencia de acontecimientos, los grandes valores de Internet de EE. UU. cayeron con fuerza arrastrados por la debacle de Facebook (a raíz del escándalo relacionado con los datos personales de los usuarios) y las andanadas lanzadas contra Amazon por Trump en Twitter. Cabría preguntarse si estamos ante el principio del fin. Nuestra opinión nos lleva a estar en contra de los bajistas en tecnología y sostenemos que la tendencia alcista a largo plazo debería continuar si se mantienen algunos potentes catalizadores como el excelente crecimiento de los ingresos, los negocios sólidos cuasimonopolísticos y las valoraciones atractivas. Cuesta imaginar razones creíbles por las que los ecosistemas amplios como los de Alphabet, Facebook y Alibaba deberían perder tamaño y liderazgo mundial y sufrir un parón en el crecimiento rentable de su base de usuarios. Ciertamente, los costes de explotación de las redes sociales podrían aumentar por el refuerzo de la protección de los datos de los usuarios y, por lo tanto, los beneficios podrían verse ligeramente afectados. Sin embargo, este hecho está ampliamente descontado en las cotizaciones y, además, estas empresas han desarrollado una ventaja a largo plazo derivada de su posesión de grandes cantidades de datos, algo que, a pesar de la mayor atención de las autoridades, es clave para sus estrategias de venta cruzada en los diferentes activos que controlan y posibilita campañas de publicidad segmentadas a sus multinacionales clientes. Cuando desaparezca la polvareda que ha levantado el caso de Facebook y se adopte el nuevo marco normativo, el sector debería proseguir con su senda de crecimiento. Entre los probables beneficiarios, cabe mencionar a Facebook y Alphabet.

La tecnología está más barata que el S&P 500 atendiendo a la rentabilidad por flujo de caja libre
La tecnología está más barata que el S&P 500 atendiendo a la rentabilidad por flujo de caja libre
Fuente
Fuente: Bloomberg, SYZ Asset Management. Datos a: 31 de marzo de 2018

Para no quedarse fuera de otras áreas de crecimiento del sector tecnológico, una exposición adecuada al sector tecnológico mundial será una combinación equilibrada de "nuevas tecnologías" (Internet y la nube) y "viejas tecnologías" (hardware). Aunque el software para Internet ha sido el líder en crecimiento de los ingresos en 2017 y ha incrementado sus beneficios, con prometedoras revisiones al alza de cara a 2018, el universo del hardware ha registrado un comportamiento similar. Las exposiciones a semiconductores, fabricantes de smartphones y sus proveedores han generado rentabilidades bastante interesantes en diferentes plazos. No obstante, las últimas cifras de las empresas de semiconductores de Taiwán han ensombrecido un tanto el panorama temporalmente.

En lo referente a cuál es el mejor posicionamiento en renta variable mundial a la vista del discurso proteccionista de Trump, se podría afirmar que, hasta ahora, estas guerras comerciales son más de palabra que de acción. De momento, las medidas proteccionistas adoptadas por la Casa Blanca han sido meramente simbólicas. Pensemos que los últimos aranceles impuestos por EE. UU. a las importaciones procedentes de China afectan a menos del 3% de las exportaciones del gigante asiático; es decir, que no son lo suficientemente importantes como para desencadenar represalias graves de China u otros socios comerciales como Europa. Por lo tanto, las guerras comerciales que nos ocupan en estos días son, de hecho, inquietudes exageradas ante algo que tiene pocas probabilidades de materializarse, sobre todo a la vista de sus efectos contraproducentes para los interconectados mercados internacionales de hoy. Por otro lado, los inversores tienden a olvidar que muchos países están todavía abriendo sus mercados y que las barreras comerciales siguen cayendo en su mayor parte. Incluso China, a pesar de las muy medidas represalias tomadas en fechas recientes, ha anunciado una reducción de los aranceles sobre varios productos y probablemente no desaproveche ninguna oportunidad para abrirse a otros mercados asiáticos. Por último, existe un factor geopolítico clave que los gobernantes mundiales deben tener en cuenta: a EE. UU. no le interesa deteriorar sus relaciones con China, el único país que le permite mantener una puerta diplomática abierta con Corea del Norte.

Por último, ¿cuáles son las implicaciones de la caída del sector tecnológico y la agenda de Trump para la inversión en los mercados emergentes? Una gran parte de las rentabilidades superiores cosechadas por los mercados emergentes (frente a los desarrollados) en el pasado año puede atribuirse a factores como la mejora de la coyuntura política en países como Brasil, la fortaleza renovada de las materias primas, el mejor comportamiento relativo del sector tecnológico (sobre todo en China y Corea del Sur) y la debilidad del dólar, que se traduce en una inflación contenida y un elevado crecimiento del PIB. Dado que los mercados emergentes como China han sido grandes beneficiarios de la caída de las barreras comerciales y las exportaciones representan un elevado porcentaje de su PIB, los pronunciamientos proteccionistas en fechas recientes plantean riesgos para la continuidad del crecimiento de su PIB. Sin embargo, de momento no se han tomado medidas proteccionistas graves para el comercio mundial, de ahí que los descensos de los mercados alentados por el miedo a guerras comerciales constituyan excelentes oportunidades de compra en renta variable emergente. Preferimos la región asiática, que mantiene unas tasas de ahorro interno relativamente elevadas, acoge a gran cantidad de empresas tecnológicas con un perfil de crecimiento (por ejemplo, el MSCI China está formado en más de un 40% por empresas tecnológicas) e impulsa a países como China, Tailandia e Indonesia, que están ascendiendo rápidamente por la cadena de valor y reduciendo la brecha de calidad con sus competidores desarrollados. Un área concreta que podría ofrecer elevadas tasas de crecimiento es el sector del consumo de China. El consumo privado de China supone menos del 40% del PIB (frente a la media mundial del 60%) y la tendencia actual apunta a que esta cifra se situará al menos en el 50% durante la próxima década si se mantiene el ritmo actual de expansión, de ahí que estemos ante un importante crecimiento del consumo (tasas de un dígito cercanas al 10%) en el país. Haier Group (electrónica de consumo / línea blanca) y Anta Sports (artículos de deporte) son ejemplos típicos de negocios listos para aprovechar esta oportunidad.

Sin embargo, el volumen de deuda de las empresas estadounidenses plantea un posible riesgo para la continuidad de la racha alcista en la renta variable mundial. El entorno de tipos de interés más bajos durante más tiempo ha dado lugar a unos elevados niveles de apalancamiento en todo el espectro de sectores, como telecomunicaciones, minería, petróleo y gas y bienes de equipo. Según una fuente independiente, alrededor del 35% de las empresas estadounidenses presenta ratios de deuda neta-EBITDA de 5 veces o más. Este hecho, sumado al entorno de tipos de interés al alza, podría poner nerviosos a los mercados si finalmente la Fed sube tipos de forma más contundente y rápida de lo previsto. Por lo tanto, estaremos muy atentos a las decisiones de la Fed en relación con los tipos de interés, así como a los rendimientos de la deuda pública y privada y sus respectivos umbrales clave.

China: el crecimiento del consumo ha alcanzado un punto de inflexión
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Fuente
Fuente: CLSA, NBS, SYZ Asset Management Datos a: 31 de diciembre de 2016