Focus

La hausse des taux d’intérêt va-t-elle sonner le glas des stratégies de dividendes?

Mardi, 10/30/2018

Les investisseurs axés sur le revenu considèrent depuis longtemps les actions à dividendes élevés comme une source de rendement attrayante. Et ce avec raison, sachant que les dividendes représentent plus de 40% de la performance totale du S&P 500, un indice dont les dividendes sont relativement faibles d’un point de vue historique par rapport à d’autres régions. Comme le montre le graphique ci-dessous, les dividendes ont largement contribué à sa performance totale.

Mardi 30/10/2018 - 11:32
Roberto Magnatantini Global Equities Expert
«Les indices d’actions à dividendes élevés sont bien plus équilibrés qu’ils ne l’étaient il y a seulement 20 ans, ce qui explique leur moindre sensibilité à la hausse des taux d’intérêt.»
Les dividendes représentent
Les dividendes représentent 42% de la performance totale du S&P 500 depuis les années 1940
Source
Morningstar. Données au 31 janvier 2018

L’importance d’un dividende régulier

Souvent plus réguliers que les bénéfices, les dividendes revêtent une importante considérable aux yeux des nombreux investisseurs qui recherchent un flux de revenus stable pour leur permettre d’honorer leurs obligations financières. Comme le montre le graphique ci-dessous, les entreprises du monde entier ont été très réticentes à réduire leur dividende ces 20 dernières années, même lorsqu’elles ont été confrontées à une forte baisse de leurs bénéfices.

Les dividendes se sont montrés
Les dividendes se sont montrés bien plus stables que les bénéfices ces 20 dernières années
Source
SYZ Asset Management, Bloomberg, Thomson Datastream, UBS Quant et European Equity Strategy Données au 31 décembre 2016

Toutefois, le rendement n’est pas le seul attribut des actions à dividende élevé. Le besoin de verser un dividende régulier a en effet une influence importante sur la manière dont une entreprise est gérée: il encourage une gestion rigoureuse et tend à favoriser la prudence. Lorsqu’une partie des bénéfices d’une société doit être distribuée tous les ans, ses dirigeants sont contraints d’accorder la priorité aux meilleurs projets et sont dissuadés de chercher à construire un empire au moyen d’acquisitions. Cerise sur le gâteau pour les investisseurs, les dividendes sont versés en numéraire, si bien qu’ils ne sont pas sujets à la créativité comptable souvent appliquée aux bénéfices.

Cela étant, tous les dividendes ne se valent pas. En effet, les investisseurs feraient bien de se méfier des entreprises dont le dividende n’est pas financé (dont le rendement du dividende est supérieur au rendement des flux de trésorerie disponible plusieurs années durant) et de celles dont le bilan est plombé par une dette excessive. Dans un cas comme dans l’autre, les entreprises concernées ont souvent profité du niveau très bas des taux d’intérêt pour emprunter afin de financer leurs distributions. Cette pratique est particulièrement courante aux Etats-Unis, où les rachats d’actions sont abondamment utilisés pour renforcer la croissance des bénéfices par action. Dans un contexte de remontée des taux d’intérêt cependant, ce modèle pourrait rapidement devenir insoutenable. L’endettement des entreprises américaines atteint déjà des sommets historiques (comme le montre le graphique ci-dessous), ce qui peut poser problème lorsque la dette doit être refinancée à un taux plus élevé.

L’endettement des entreprises
L’endettement des entreprises américaines atteint des sommets historiques
Source
Thomson Reuters, Credit Suisse Research. Données au 31 janvier 2017

La hausse des taux remet-elle en question les arguments en faveur des actions à dividende élevé?

Revenons-en au rendement. Alors que les rendements d’une grande partie des obligations mondiales restent tout juste positifs voire négatifs, les actions à dividende élevé offrent une alternative attrayante aux obligations et aux autres actifs qui produisent un revenu, comme le montre le graphique ci-dessous.

Les dividendes
Les dividendes soutiennent avantageusement la comparaison avec les rendements obligataires
Source
Bloomberg, Barclays, JPMorgan, Credit Suisse Research. Données au 31 août 2018

Les principaux bénéficiaires de la chasse au rendement observée ces dernières années ont été les actions qualifiées de «quasi-obligations», des titres dont le dividende est élevé, mais augmente peu. Ces actions tendent à présenter une corrélation plus forte avec les rendements obligataires qu’avec les marchés actions dans leur ensemble. Cette catégorie est majoritairement constituée de valeurs des télécommunications, de l’immobilier et des services aux collectivités. Cependant, avec la remontée des taux d’intérêt, le vent pourrait bien être en train de tourner et ces quasi-obligations sont susceptibles de souffrir. Depuis la fin 2015, la Réserve fédérale américaine a relevé ses taux à huit reprises, portant son taux cible à 2,25%, et elle devrait procéder à un rehaussement supplémentaire lors de sa réunion de décembre 2018.

Certains n’ont pas réalisé le fait que les valeurs industrielles, de la santé, de la technologie et de la consommation ont remplacé les quasi-obligations classiques comme principale source de rendement sur les marchés actions ces dernières années. En conséquence, les indices d’actions à dividendes élevés sont bien plus équilibrés qu’ils ne l’étaient il y a seulement 20 ans, ce qui explique leur moindre sensibilité à la hausse des taux d’intérêt. Le graphique ci-dessous montre que les actions à dividendes élevés se répartissent désormais dans l’ensemble des secteurs et ne se limitent plus seulement à quelques-uns.

Contributions sectorielles
Contributions sectorielles au dividende total de l’indice MSCI World Dividend en 2018 par rapport à 1998
Source
SYZ Asset Management, FactSet. Données au 31 août 2018

Les entreprises des secteurs financier, technologique et industriel sont susceptibles de tirer parti de la hausse des taux d’intérêt et leur poids combiné au sein des indices d’actions à dividendes élevés est nettement supérieur à celui des secteurs des services aux collectivités, de l’immobilier et des télécommunications. Et comme le montre le graphique ci-dessous, les valeurs financières tendent à être les plus performantes et celles des services aux collectivités les moins performantes en périodes de hausse des taux d’intérêt. Face à cette divergence des performances, il serait simpliste d’acheter ou de vendre des stratégies de dividendes uniquement sur la base de l’évolution escomptée des taux d’intérêt. Un gérant actif est en mesure de construire des portefeuilles qui produisent des résultats très différents en fonction de la sélection de titres et du positionnement du portefeuille selon tel ou tel scénario concernant les taux.

Par conséquent, la remontée des taux est peu susceptible de nuire aux stratégies de dividendes à moins qu’elles ne s’appuient exclusivement sur des quasi-obligations.

Rendement excédentaire de l’indice Russell
Rendement excédentaire de l’indice Russell 1000 en périodes de hausse des taux (2012-2016)
Source
Goldman Sachs. Données de janvier 1992 à juillet 2017

Déceler les meilleures opportunités

Quels sont donc les secteurs susceptibles d’offrir les meilleures opportunités de dividendes? Dans le secteur financier, les principaux bénéficiaires de la hausse des taux d’intérêt devraient être les valeurs bancaires, sachant que la pentification résultante de la courbe des taux leur permettra de tirer parti de l’écart accru entre les taux d’emprunt à court terme et le taux des crédits à long terme. Les valeurs industrielles tendent elles aussi à bénéficier de la remontée des taux, notamment des segments tels que les services professionnels et les biens d’équipement. D’autres segments cycliques assortis d’un potentiel attrayant de croissance des dividendes existent dans les secteurs des biens de consommation cycliques et de l’énergie. Par ailleurs, le secteur de la technologie abrite certaines des entreprises dont la croissance des bénéfices est la plus élevée du marché et s’appuie souvent sur un bilan très solide.

Bien qu’encore trop récente pour en tirer des conclusions, la correction des marchés durant la première quinzaine d’octobre permet néanmoins de formuler une remarque intéressante. Malgré une envolée passagère des taux d’intérêt, les secteurs des services aux collectivités, des télécommunications et de l’immobilier ont nettement surperformé le marché dans son ensemble. Cette tendance paradoxale vient nous rappeler la complexité de la relation entre les taux d’intérêt et la performance des actions. Le caractère défensif de ces secteurs a clairement revêtu une plus grande importance aux yeux des investisseurs que leur sensibilité supposée aux taux.