Adrien Pichoud Economist
Maurice Harari Multi Asset Portfolio Manager
Wanda Mottu Analyst
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Será este o fim da crise do crescimento global?

Desde o verão de 2016, a economia global vem experimentando uma ampla aceleração. A recuperação dos preços da energia, a estabilização da China, o crescimento resiliente da Europa e o fim da rápida valorização do dólar norte-americano têm sido tendências que ajudam a criar uma clara melhoria no impulso cíclico e no comércio mundial.

No entanto, essa tendência já parece estar aos poucos desaparecendo. Não é que uma desaceleração acentuada esteja para acontecer, pois os fatores determinantes do crescimento continuam favoráveis na maioria das economias, é apenas que o potencial para uma maior aceleração parece relativamente limitado – especialmente com o enfraquecimento dos preços das commodities, o fraco otimismo em torno das reformas fiscais nos EUA e o impacto negativo de condições financeiras mais apertadas em economias sensíveis à dívida, como os EUA ou a China.

Os indicadores iniciais de impulso global deixaram de melhorar em abril e parece improvável que a economia global se afaste da taxa de crescimento anual de 3,5% que se tornou a norma no setor pós-2009.

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EUA - O Investimento empresarial retoma o crescimento

O Investimento empresarial está finalmente crescendo nos EUA. Tendo sofrido com a queda dos preços da energia, a força do dólar dos EUA e as preocupações em torno das perspectivas de crescimento e perspectivas políticas, as despesas de capital finalmente melhoraram no primeiro trimestre.

Este é um sinal encorajador da dinâmica cíclica da economia dos EUA. Ele dissipa os riscos de queda do crescimento surgidos há um ano e equilibra os fracos dados do PIB no primeiro trimestre, pois a dinâmica positiva de investimento sugere uma recuperação do crescimento a ocorrer no segundo trimestre.

Pode, portanto, apontar para um aumento inesperado do crescimento? Parte da resposta está nas mãos do Congresso dos EUA e em sua capacidade de adotar rapidamente pacotes de grande corte de impostos. Porém, fatores estruturais limitam fortemente os riscos de alta e a probabilidade de qualquer surpresa positiva significativa. O crescimento potencial dos EUA está em 1,8%; as taxas de utilização da capacidade industrial situam-se em seu nível mais baixo fora de períodos de recessão. Esse contexto limita claramente o potencial de um crescimento no investimento empresarial e sugere apenas um ligeiro crescimento positivo no futuro.

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A inflação dos EUA vs zona do euro e as implicações para os bancos centrais

Há não muito tempo, a deflação pairava sobre a zona do euro e os EUA. A queda dos preços do petróleo havia pressionado as taxas de inflação global para níveis negativos e até mesmo o "núcleo" da inflação (excluindo os componentes voláteis de energia e alimentos) estava abaixo dos objetivos do banco central de 2%.

As coisas mudaram extraordinariamente nos EUA recentemente, com o Fed sendo capaz de aumentar duas vezes as taxas, com mais expectativas de resposta a contínuas melhorias no mercado de trabalho. Do outro lado do oceano, o BCE tem evitado significativamente retirar o apoio à política monetária. No entanto, a trajetória esperada tanto do Fed como do BCE pode ser alterada no segundo semestre de 2017. A surpreendente aceleração do "núcleo" da inflação em abril pode levar o BCE a considerar a normalização da política antes do esperado, apoiada pelo sólido crescimento econômico. Por outro lado, a falta de aceleração da inflação nos EUA pode forçar o Fed a ser mais gradual do que o esperado em seu ciclo de aumento da taxa.

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Zona do euro - O atual ponto forte do crescimento global

A zona do euro registrou um crescimento mais rápido do PIB em comparação com os EUA no ano passado e conseguiu repetir isso no primeiro trimestre de 2017. O que aconteceu com a Europa "deprimida" e "desesperançosa" dos anos anteriores?

Os fundamentos não mudaram: o crescimento potencial ainda é maior nos EUA do que na Velha Europa. É apenas uma questão de diferença no ciclo econômico: o ciclo de crescimento dos EUA está em seu oitavo ano e enfrenta gradualmente condições de financiamento mais apertadas. Em contrapartida, o ciclo de crescimento europeu tem apenas quatro anos, com um banco central bastante acomodatício.

Além de tudo isso, a intensidade do risco político, que tem atormentado a confiança desde 2010, está claramente diminuída. Essa combinação explica por que a Europa está atualmente em condições de crescer significativamente acima do seu potencial de longo prazo, com os principais indicadores enviando sinais animadores para o segundo semestre do ano. A zona do euro é atualmente o ponto forte da economia global. Uma espetacular reversão de fortunas!

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China - Chegou a hora de desacelerar o crescimento do crédito?

O PIB da China cresceu 6,9% em relação ao ano anterior no primeiro trimestre, uma ligeira aceleração na taxa de 6,7% do ano passado. Além disso, as tendências de preço reverteram-se e afastaram as preocupações deflacionárias, com o crescimento nominal do PIB acelerando acentuadamente. Um coquetel de estímulo fiscal e uma moeda mais fraca ajudaram a engendrar essa estabilização do crescimento.

No entanto, foi também apoiado por condições monetárias acomodatícias e um endividamento continuamente crescente, com o crescimento do crédito persistente e significativamente acima do crescimento do PIB nos últimos cinco anos.

As autoridades chinesas estão agora aparentemente dispostas a acalmar o ritmo de expansão do crédito. As restrições em relação à liquidez têm impulsionado as taxas do mercado monetário de forma acentuada, com a taxa Shibor de 3 meses saltando de 2,8% para 4,3% em seis meses. Esse significativo aperto nas condições de financiamento está (finalmente) refletindo no crescimento do crédito, ao seu ritmo mais lento em 15 anos. Essa dinâmica pode ser um obstáculo para o crescimento da China no curto prazo, mas é certamente um desenvolvimento saudável em uma perspectiva de longo prazo.

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Renda fixa - A atratividade da curva de rendimentos dos EUA

No atual ambiente econômico e financeiro, os títulos soberanos são muitas vezes descartados pelos investidores devido aos baixos rendimentos. Os títulos do governo são geralmente vistos como os que oferecem perspectivas de baixo retorno e grandes riscos de perda devem elevar a taxa.

No entanto, os investidores se esquecem que o retorno de um título não é necessariamente igual ao seu rendimento, desde que não seja mantido até o vencimento. As curvas de rendimento com uma inclinação positiva permitem a geração de retornos adicionais devido ao roll-down e ajudaram, por exemplo, as seguradoras japonesas a gerar retornos expressivos durante as duas últimas décadas apesar de taxas muito baixas do iene.

Se for dada a opção, os títulos em USD são hoje os mais atraentes entre os principais mercados desenvolvidos. As curvas do euro e do iene foram mantidas baixas pelas intervenções do banco central, em meio a um baixo crescimento interno e inflação. Isso pode mudar. Ao contrário, a curva do dólar já incorpora um crescimento mais elevado dos EUA e perspectivas de inflação, com um banco central já em modo de aperto. Além disso, se houvesse aversão ao risco, as taxas do USD têm maior potencial para proteger carteiras diversificadas.

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Mercado acionário - Os bancos europeus estão "En Marche!"

Depois de várias semanas de incerteza política e volatilidade do mercado devido à eleição presidencial francesa, o alívio era palpável após os resultados da primeira rodada. Os índices europeus saltaram, liderados pelos bancos, subindo entre 7,5% e 10% em 24 de abril.

Embora o cenário mais temido fosse uma segunda rodada de Mélenchon contra Le Pen, um duelo entre Macron e Le Pen, em contrapartida, foi em grande parte visto como favorável ao mercado. Na verdade, uma vitória de Le Pen ou Mélenchon, tanto eurocética como anti-bancária, teria colocado em risco a posição da França no cenário internacional de negócios, com os bancos franceses na mira.

Com Macron, um ex-banqueiro e fortemente pró-UE, o resultado tranquilizou os mercados financeiros e os bancos franceses em especial. Os riscos de mercado, bem como as incertezas políticas na Europa, devem agora diminuir devido à alta probabilidade de Macron se tornar o próximo presidente da França.

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Mercado imobiliário - O Canadá está caminhando para uma crise imobiliária?

A queda do credor alternativo canadense Home Capital Group, em abril, voltou os holofotes sobre o problema do tipo "bolha" do setor imobiliário do país. Embora essa empresa não seja sistêmica para o país, os problemas da Home Capital Group arrastaram para baixo diversos credores. A Moody's observou recentemente que o Canadá é vulnerável a uma crise imobiliária.

Apesar de uma série de advertências e um aperto nas condições de emissão de hipotecas, Vancouver e Toronto não conseguiram acalmar o aumento dos preços. Toronto, por exemplo, continua testemunhando constantes aumentos nos preços de casas, conforme ilustrado pela mais recente impressão anual de +25%.

De acordo com várias fontes, a bolha é alimentada por estrangeiros, bem como um alto nível de comportamento especulativo. Em uma tentativa de acalmar os preços, o governo introduziu um imposto de 15% para o comprador estrangeiro em agosto do ano passado, mas ainda há evidência de supervalorização.

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Economia - Dados econômicos dos EUA surpreendem no lado negativo

O índice Citi Economic Surprise (CESI) dos EUA caiu recentemente para níveis jamais vistos desde o final do ano passado, após a eleição de Donald Trump. O CESI foi instituído para acompanhar o desempenho das previsões econômicas, medindo as surpresas de dados em relação às expectativas do mercado. Recentemente, os dados econômicos dos EUA surpreenderam no lado negativo e esse índice tem quebrado a relação com o mercado acionário dos EUA (S&P 500).

Por exemplo, o crescimento do PIB do primeiro trimestre nos EUA decepcionou em um crescimento trimestral anualizado de 0,7%, contra um consenso de 1%. O crescimento do PIB no último trimestre foi de 2,1%. Os gastos do consumidor também atenuaram e cortes de impostos nos EUA ainda estão para chegar. Além disso, há um grande hiato entre as pesquisas de confiança (dados qualitativos) e os dados econômicos (dados quantitativos) desde o início do ano.

Nesse contexto, o S&P 500 continuou apresentando desempenhos positivos de 0,9% no mês passado e 6,5% no acumulado do ano.

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Câmbio – Iene: da aversão à propensão ao risco

Desde o início do ano, a moeda japonesa desempenhou seu papel de moeda de refúgio seguro. No acumulado do ano, o iene valorizou em relação às moedas mais desenvolvidas: +4,6% vs USD, +2,5% vs CHF e +1,3% vs EUR.

Mais recentemente, enquanto o resultado da primeira rodada das eleições francesas, no dia 23 de abril, era amplamente esperado pelos participantes do mercado, a confirmação de Emmanuel Macron e Marine Le Pen na segunda rodada reduziu os riscos políticos extremos de forma significativa. Ao mesmo tempo, a reunião do Fed aumentou a probabilidade de uma alta de 100% na taxa de junho próximo, embora seguida por um relatório de emprego mais forte alguns dias depois. Isso refletiu no JPY, que tem grande sensibilidade para a economia dos EUA.

Nesse contexto, o JPY perdeu seu atrativo de capital seguro no final do mês e fechou abril estável em relação ao dólar.

Finalmente, o mercado acionário japonês (Topix) recuperou mais tarde com o enfraquecimento da taxa de câmbio.