Adrien Pichoud Economist
Maurice Harari Multi Asset Portfolio Manager
Wanda Mottu Analyst
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EUA - O Fed anuncia o início da redução do balanço

Depois de dar início a aumentos de taxas há dois anos, o Fed chegou a um novo marco no processo de normalização da política monetária neste mês. Foi anunciado o começo da reversão de balanço revertendo efetivamente os três programas de afrouxamento quantitativo implementados entre 2009 e 2014. O processo deve reduzir o tamanho do balanço do Fed do nível de USD 4.500 bilhões mantido desde 2015 por meio do reinvestimento de cupons e títulos a vencer. Com início em outubro, o Fed não venderá ativos diretamente no mercado, contudo, reduzirá gradualmente o ritmo de reinvestimentos em participações em títulos do Tesouro dos EUA e títulos lastreados por hipotecas. Ainda não está claro qual será o impacto desse processo nos mercados de títulos. Vale a pena lembrar que as taxas de juros de fato aumentaram durante a fase inicial dos três programas de afrouxamento quantitativo. De todo modo, esse anúncio permitirá que Yellen assuma os bons resultados ao dar início à normalização das políticas monetárias sem precedentes estabelecidas pelo seu predecessor.

A redução do balanço do Fed terá início em outubro

Fonte: Federal Reserve. Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

A redução do balanço do Fed terá início em outubro

Indicadores cíclicos apontam para uma expansão global, com a Europa se destacando

Fonte: Markit, Factset, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

Indicadores cíclicos apontam para uma expansão global, com a Europa se destacando
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Zona do euro - Liderando a expansão global com base ampla

O cenário de crescimento global positivo observado nos últimos 12 meses continua firmemente ancorado, com índices de atividade mostrando expansão em todas as principais economias desenvolvidas e emergentes. O PIB global está nos trilhos da mais rápida taxa de crescimento em cinco anos. Nesse contexto, a zona do euro continua a se destacar, estimulada por uma combinação de pico de demanda interna, ajudada pelo apoio total da política monetária, e de demanda externa, no contexto do crescimento global positivo. Diversos índices de confiança e atividade alcançam novas altas em vários anos em setembro e temores de uma perda da força de crescimento, possivelmente devido à forte valorização do euro, têm se mostrado equivocados até agora. No entanto, ainda que menos espetaculares, os EUA, o Japão e as grandes economias emergentes também demonstram uma força estável de crescimento, conforme refletem as tendências ascendentes renovadas, como o PMI do setor manufatureiro, depois de um recuo flexível. Não há nuvens no horizonte do ponto de vista do crescimento econômico.

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Zona do euro - A parcela ausente de inflação

Ainda falta um elemento da trama de crescimento positivo antes que o retrato esteja perfeito do ponto de vista dos banqueiros centrais: a inflação continua muito abaixo da meta do BCE e, de modo ainda mais frustrante, não é esperado que atinja a meta tão logo. Em setembro, o BCE revisou a previsão de crescimento do PIB para incluir a forte dinâmica econômica, mas também revisou a previsão da inflação para baixo, devido ao impacto desinflacionário do recente fortalecimento do euro. De acordo com essas previsões, a inflação mal chegará a 1,5% até 2019, abaixo do limite inferior da faixa de 1,7/2% estabelecida como meta pelo banco central. Mario Draghi e seus colegas estão pisando em ovos: faz todo o sentido reduzir a compra de afrouxamento quantitativo se for considerado que ele está "recalibrando" para manter o apoio da política monetária inalterado diante da melhoria nas condições macro. Contudo, de nenhum modo isso garante um aperto da política monetária no estilo Fed, considerando a perspectiva de inflação moderada.

A inflação continua muito abaixo da meta e dificilmente aumentará

Fonte: BCE, Factset, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

A inflação continua muito abaixo da meta e dificilmente aumentará

O Banco da Inglaterra pode aumentar as taxas antes do fim do ano

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

O Banco da Inglaterra pode aumentar as taxas antes do fim do ano
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Reino Unido - Um aumento de taxa antes do fim do ano?

Se há um lugar no mundo onde a inflação pode surpreender pela tendência de alta, este lugar é o Reino Unido. Enquanto a inflação continua desesperadamente baixa nos EUA e na zona do euro (sem mencionar o Japão), ela se aproxima dos 3% no Reino Unido, desde a primavera. Embora parte dessa situação se deva certamente à fraqueza da libra esterlina e da chamada "inflação importada", sem dúvida a condição exerce pressão para que o banco central aja, especialmente devido à inesperada resiliência de crescimento do PIB no pós-Brexit. Em retrospectiva, o corte de 25 pontos-base na taxa de agosto de 2016 parece completamente injustificado e, com base nos recentes comentários dos membros do comitê, a probabilidade de que possa ser revertido com uma alta de 25 pontos-base até o fim do ano é agora bem alta (70% de acordo com a Bloomberg).

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Renda fixa - Portugal recupera sua classificação de grau de investimento

A negociação de convergência chegou ao fim na Europa? Não é, de fato, similar a uma conjuntura de crescimento favorável, dissipação do risco de rompimento da zona do euro e recuperação específica do país, contudo, Portugal teve uma melhora significativa no risco de crédito em 2017. O upgrade, em meados de setembro, da classificação soberana S&P de volta ao grau de investimento foi a cereja do bolo. Melhores fundamentos econômicos para Portugal já foram confirmados pelos mercados de renda fixa desde a primavera, com uma compressão acentuada dos spreads soberanos portugueses. O upgrade de classificação soberana S&P em 15 de setembro, de BB+ para BBB-, abriu acesso a títulos soberanos portugueses para investidores de renda fixa de grau de investimento (GI) restrito, com subsequente compressão de spread adicional. Os títulos de 10 anos do governo português estão agora rendendo somente 30 pontos-base a mais que os títulos do governo italiano. Este exemplo destaca a contínua recuperação dos anteriormente "países periféricos" que se comprometeram com programas do FMI/UE. A Irlanda é o garoto-propaganda desse grupo, com spreads atualmente mais apertados do que Alemanha e França. E se a Grécia continua cheia de incertezas, o Chipre pode ser o próximo a recuperar a classificação de grau de investimento. A S&P concedeu uma "perspectiva positiva" à sua classificação soberana BB+ no mesmo dia em que aumentou a classificação de Portugal para BBB.

Portugal está de volta ao clube de grau de investimento em 2017

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

Portugal está de volta ao clube de grau de investimento em 2017

As ações espanholas perderam a liderança nos mercados europeus

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

As ações espanholas perderam a liderança nos mercados europeus
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Ações - O mercado espanhol perdeu a liderança europeia

A Espanha tem sido a mais dinâmica das maiores economias europeias nos últimos três anos. A demanda reprimida liberada depois da dura austeridade fiscal, ajudada pelo declínio do desemprego, impulsionou uma taxa de crescimento anual do PIB de 3% desde 2015. Essa conjuntura de crescimento favorável ajudou o mercado de ações espanholas a ter um desempenho superior a outros mercados europeus até o verão, com um ponto no desempenho do ano até a data de cerca de duas vezes o Euro Stoxx 50. Contudo, esse desempenho superior se esvaiu uma vez que o IBEX não teve a recuperação de setembro registrada pelo DAX (+6,4%), pelo CAC40 (+4,8%) ou pelo FTSE MIB (+4,7%), com o último estendendo uma tendência positiva que apareceu em julho. O índice espanhol foi de somente 0,8% no mês, prejudicado pelas incertezas que rondam o "referendo" na Catalunha em 1º de setembro e pelas crescentes tensões entre o governo regional da Catalunha e o governo central da Espanha, em Madri.

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Ações - A liderança de ações dos EUA saiu das FANGs (Facebook, Apple, Netflix e Google Alphabet) para as ações financeiras

O mês de setembro trouxe algumas mudanças às tendências do mercado de ações que dominaram a maior parte do ano até agora. Uma nova tendência expressiva foram os bancos dos EUA (e pequenas capitalizações) terem um desempenho superior ao índice mais amplo, mas também às FANGs em setembro. Além disso, no mundo de ações de mercados desenvolvidos, as ações de alta rentabilidade (financeiras, por exemplo) também superaram as ações de crescimento (FANGs, por exemplo). Esse movimento foi auxiliado pela estabilização do dólar (índice do dólar a +0,4%) e as taxas globais se moveram para mais alto (rendimento do Tesouro dos EUA em +21 pontos-base), junto a um Fed mais linha-dura do que o esperado. Ao mesmo tempo nos EUA, a conjuntura econômica continuou favorável. No entanto, a inflação chegando ao fundo do poço, as promessas (reduzidas) de Trump de volta à mesa e Janet Yellen sinalizando a intenção do Fed de ir em frente com a "normalização" da política monetária fizeram com que os negócios de reflação ressurgissem nos mercados no mês passado. Nesse contexto, as finanças encerram o mês em 5,1%, bem acima do índice S&P 500, fechando o mês a 1,9% e também batendo o setor de Tecnologia da Informação que fechou setembro em 0,6%.

Desempenho relativo de FANGs x finanças do S&P 500

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

Desempenho relativo de FANGs x finanças do S&P 500

Rendimento de títulos de 10 anos do Tesouro dos EUA e rendimento de dividendos estimado pelo S&P 500 (12 meses futuros)

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

Rendimento de títulos de 10 anos do Tesouro dos EUA e rendimento de dividendos estimado pelo S&P 500 (12 meses futuros)
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Renda fixa - Renda: Títulos do tesouro x ações dos EUA

Desde o fim de junho, quando as taxas de juros globais temporariamente subiram, as taxas voltaram a cair depois que o Fed adotou uma postura menos linha-dura do que o antecipado junto à divulgação de dados de atividades menos fortes. Aos poucos, as expectativas baseadas em mercado da política monetária nos EUA e na Europa foram alteradas. Embora tanto o BCE quanto o Fed indiquem uma normalização de suas políticas monetárias, a probabilidade de um aumento da taxa nos EUA no futuro próximo flutuou antes do fim do mês em cerca de 70% (para uma alta de dezembro com base no futuro dos fundos do Fed) depois da reunião do Fed. Nesse contexto, até a metade do mês, o rendimento dos títulos de 10 anos do Tesouro dos EUA foi anormalmente inferior ao rendimento de dividendos estimado dos 12 meses futuros no mercado de ações dos EUA (S&P 500).

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Commodities - Energia a todo vapor!

No decorrer do ano, as ações de energia têm sido um entrave nas carteiras dos investidores; contudo, setembro mostrou ser recompensador para aqueles que mantiveram suas posições. O XLE, o principal tracker de empresas de energia, foi a 10%, enquanto o XOP, o ETF que monitora empresas de exploração e produção, aumentou em mais de 13%. Depois dessa recuperação mais do que esperada, os investidores agora se perguntam se a força pode continuar. Os investidores podem descobrir uma série de razões para serem positivos. O WTI quebrou a marca de USD 50 e fechou mais alto, embora pareça que não há muito excesso de oferta em comparação ao começo do ano. As ações de energia também estão abaixo do radar dos investidores de alta rentabilidade, pois elas são negociadas com descontos generosos. Mais interesse dos participantes de alta rentabilidade com uma força sustentável poderia se transformar em um círculo virtuoso para o setor. Por fim, há esperanças de que a reforma fiscal possa ter um impacto positivo no setor.

O melhor desempenho mensal do ano para o setor de energia

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

O melhor desempenho mensal do ano para o setor de energia

O Russell 2000 salta a níveis recordes

Fonte: Bloomberg, SYZ Asset Management. Dados em: 30 de setembro de 2017

O Russell 2000 salta a níveis recordes
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Ações - Grandes esperanças para ações de pequena capitalização

Desde o começo do ano, as ações de pequena capitalização dos EUA, que ficam para trás no S&P 500, tiveram um estímulo bem-vindo em setembro, no rastro do possível plano de reforma fiscal. A justificativa para o estímulo vem da alíquota mediana das empresas no Russell 2000 em relação às empresas no S&P 500. Empresas do Russell 2000 têm uma alíquota mediana de 31%, seus pares do S&P 500 estão pagando 28%, enquanto os nomes de mega capitalização incluídos no Dow Jones tiram proveito de uma alíquota mediana de 23%. Nos termos do plano proposto atual, a alíquota corporativa cairia de 35% para 20%, o que foi um dos argumentos para os investidores correrem para empresas de pequena capitalização. No entanto, os investidores devem se lembrar de que a administração de Trump tem um terrível índice de acerto na aprovação de reformas e não há nenhuma razão de que esta seria a exceção.